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更核心的问题在于：“任何一种金融衍生品推出的目的都是为了对冲原有市场的风险，同时提升市场的流动性，保证交易的达成和活跃，并与原有交易品种一起更为准确地发现合理价格。但考察内地股市现有的交易工具和机制，我们发现，单一地推出股指期货，对于广大中小投资者而言，是极大地放大了风险。这主要是因为中小投资者没有相应的工具和交易机制，可用来规避大机构在利用股指期货做空市场时带来的市场下跌和套牢风险。”
股指期货既可做多，又可做空，实现T＋0回转交易，而内地股市现货市场目前还是只能做多，实现T＋1交易。在股市投资者结构中中小散户持有市值比例占60％（还不包括投资基金的散户投资者）以上，无论是资金实力还是对股指期货的操作能力，中小投资者都不具备参与市场的能力，他们唯有一种选择———固守现货市场。
但不公平性由此凸显：当大投资者在股指期货做空时，他们可以利用抛售手中现货来打压指数，获得双重收益。但中小投资者由于无法做空现货，包括无法进行T＋0交易，导致一旦股指大幅下跌时无法及时离场或者做空现货获利，导致其蒙受远高于只有现货市场时的风险。
因此，这种不同投资者在交易机制、交易工具上的不公平，明显有违于“三公”原则。我们必须在股指期货推出的同时，对股票现货市场交易机制和工具进行改革，实现T＋0回转交易，包括推出覆盖面较广的融券和直接卖空机制。而现货做空和T＋0机制，对于中小投资者的能力要求而言，是远低于股指期货的。这样才能在鼓励金融创新的同时，在市场产品、交易工具、机制不完备的条件下，通过创新产品合理的配置、同步推出，有效规避单一创新引发的新的市场风险。
对于杨宇东的这些分析及建议，我完全认同和支持，并在此特别提醒散户投资者，一定要高度关注，在推出股指期货前，股票现货市场的交易规则是否改变，如果现行规则不改变，现货股票投资者几乎就没有赢的可能性，期货投资者完全可以利用规则的不公正，将现货投资者吃定。这将是一场期货对现货、机构对散户的“屠杀”。
因此，还是要再次郑重地提醒散户投资者，在没有充分洞悉股指期货带来的巨大风险之前，在期货和现货交易规则没有实现公平匹配之前，在没有熟练掌握股指期货的操作技巧前，逢高抛售，退出现货市场，冷眼旁观2007年股市惊心动魄的“超级过山车”，将是最为聪明的选择。
建立更加公平的交易规则（2）
当然，我们更为期待的是，包括散户在内，各方参与者不要围绕股指期货处心积虑地互相暗算，而能将更多的注意力集中在伟大而成熟的资本市场的制度建设上来，惟有如此，才能使中国股市的各方参与者获得持续而长久的共赢，而不是大起大伏，一曝十寒。
A股制度之鼎单足难支
3月16日，###总理在“两会”记者招待会上说：“我关注股市的发展，但更关注股票市场的健康。”他指出，我们的目标是建立一个成熟的资本市场。这就需要，第一，提高上市公司的质量；第二，要建立一个公开、公正、透明的市场体系；第三，要加强资本市场的监管，特别是完善发展；最后，要加强股市市场情况信息的及时披露，使股民增强防范风险的意识。
总理的评价言简意赅，给了那些因股指大涨而对股市现状志得意满的人士一帖清醒剂，令人能从资本市场的制度性建设方面，冷静而理性地分析内地股市现状。
“目标是建立一个成熟的资本市场”之语说明，A股目前仍然不是一个成熟的市场，与成熟市场仍存在差距，总理点到四个方面，即上市公司质量，公开、公正、透明的市场体系，完善监管，信息披露等。对此，笔者完全认同。
不可否认，A股的确因为解决了股权分置改革问题，取得了一项股市的基本制度的重大突破，并且这种突破成果已经呈现在了市场的繁荣上了。但这并不意味着A股的制度建设可以告一段落，甚至高枕无忧了。事实上，从国际顶级成熟股市的标准来看，股改的成功仅仅是一个新里程的开始。
如果从市场全面系统的有效制衡来看，A股目前仍存在显著的制度性短板，尽管股改基本消除了一个根本性的失衡。
股改前，由于非流通股、流通股壁垒森严，同股不同价，同股不同权，非流通股股东可以利用制度性优势剥夺流通股股东利益。全流通后，二级市场投资人开始有能力制衡董事会和经营者，这是一个重大的进步。但我们也要看到，股市上原有的其他重大博弈不平衡局面依然存在，一是投资机构间的博弈难以形成有效制衡；二是散户和机构间的博弈难以形成有效制衡，甚至这两种不平衡在过去的一年中还可能被放大了。
警惕机构间的利益共谋
警惕机构间的道德风险在国际成熟市场中，机构投资者大多数都是民营或社会经营，因而相互之间都是非常独立的市场利益主体，加上有效的经营者约束和激励的机制，他们会非常努力地从每一个竞争对手的错误中发现赚钱的机会，进而相互间达成很有效的博弈制衡，从而大大降低整个市场发生系统性危机的概率。
与此迥然不同的是，在内地股市的投资机构中，基金、保险公司、证券公司、银行等绝大多数金融机构都是国有控股经营，而QFII的额度相当有限，私募基金仍处于非阳光状态。如此一来，尽管似乎有众多的国有投资机构，但是市场主体其实是一个，主要对金融国资投资管理者负责，因此，他们难免会形成同质化的价值取向，并由此衍生出同质化的思维方式和投资模式，也较容易出现相似的道德风险。比如国有基金公司的管理者，按理说，他们应当对基金投资人负责，但他们的奖罚任免又是由国有大股东决定。他们手中拥有上百亿，甚至上千亿人民币资金的控制权，如果出现道德风险，可以并不复杂地将数千万或数亿资产转移进自己或关联人的腰包，但基金投资者缺乏对他们的有效监管手段。
与此同时，由于私募基金仍然没有得到合法身份，因而，他们也很难真正对投资人负责，如果出现道德风险，最多只能追究其非法集资的罪名，而无法惩罚其道德失职，投资人的财产因缺乏更明确的法律支持而增加了追索难度。
而当国有基金缺乏明确的市场责任主体，私募基金缺乏明确的合法身份，两者都可能存在道德风险时，它们之间就可能出现利益共谋、利益输送的漏洞。即国有基金的经营者出现道德风险，将财富转移到私募基金，私募基金在接受到利益输送，私分赃款后，将公司关闭，令监管部门无从查处。
因此，当国有投资机构比重过高，同时私募基金等民间投资机构仍未能合法化时，指望出现成熟市场中的机构间有效制衡的局面将是奢谈。当机构间的有效制衡不能形成，推出股指期货这样的新产品时，就难免潜伏不利于投资人、国有资产、市场健康发展的重大隐患。
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集体诉讼有罪推论至关重要
集体诉讼有罪推论至关重要A股目前缺失的另外一个有效制衡是散户对机构和上市公司的制约。单个机构对于单个散户天然地拥有资金、信息、研究能力、舆论影响力等多方面的优势，如果任由市场达尔文主义的“原始丛林”演绎，那么博弈的天平必然是倒向机构、上市公司内部人一边。
然而，世界上没有任何一个成熟股市是抛弃散户的，没有任何一个股市离开散户投资者可以长期健康发展的，散户的力量是应该起到制约机构和上市公司作用的。为了保障这种制衡的有效性，为了确保这种社会正义，美国股市采用了集体诉讼制度和举证责任在辩方的制度。
集体诉讼，是主要适用于诉讼当事人一方或双方为多数人的一种诉讼。其特点为：1。 集体诉讼方式中，受害人一般只需要登记即可取得原告资格；2。 判决对每一个集体诉讼参与人均具有法律效力；3。 未参加登记的权利人只要在诉讼时效期间内提起诉讼，适用该案先前的判决或裁定。证券市场侵权案最突出的特点是：受侵害者众多，而个人投资者又无经济实力去单个诉讼索赔。在此情况下，集体诉讼是一种最有效的司法程序，也最有利于社会安定、有利于司法公正。
至于举证责任在辩方。按照美国证券交易法规定，如果证券市场的内部人操纵股价出现异动，包括机构和上市公司经营者联手坐庄等，“美国证监会”或投资者起诉追查相关责任人时，被怀疑的相关责任人须努力收集能证明自己清白的证据，如果不能提供有说服力的证据，就被认定为有罪。在法律上也称有罪推论。
美国最初在资本市场也采取无罪推论，即由被告或检方提供证据，不能提供有效证据，则被告无罪，而在证券市场上由被告或检方提供这种证据，几乎是不可能的。后来随着美国经济的虚拟化和资本的社会化，成为经济主体的美国民众逐渐意识到，无罪推定这个东西，是强者对付弱者的法律，便进行改革，确立了有罪推定这个证券市场的法律原则。因此，它和集体诉讼一道，为美国成为世界上最强大的资本市场奠定了根本性制度基础。
如果说，一个伟大而成熟的资本市场是一个巨鼎的话，这个鼎至少要有“三足”，第一个是市场投资人对上市公司董事会和经营者的有效制衡；第二个是投资机构之间的有效制衡；三是散户和机构间的有效制衡。目前，中国A股这个“鼎”三足仅具其一。如果不能尽快进行另外两方面的制度建设，整个市场和国家仍可能在未来的发展道路上付出巨大代价，一如当年我们曾为股权分裂的�