。这就是为什么远非均衡的情况会失控。
这种情况不仅限于金融市场，比如我在前苏联倒台时也有过这种感受。理性预期理论排除了参与者的思维是受时间局限的，而并非不受时间约束这一事实。
＇13＇金融市场（6）
使这超级泡沫如此特别的，是金融危机在促成其滋长中所起的作用。由于有了市场可以被安全地留给其自身机制加以调节这一错误观念，超级泡沫促成了一系列的金融危机。最早和最严重的是1982年的国际银行业危机。随之又有许多其他危机，其中最明显的有，1987年10月投资组合保险的崩溃（portfolioinsurancedebacle），1989年至1994年间以不同形式出现的储蓄和贷款危机，1997…98年初露端倪的市场危机，和2000年互联网泡沫的破灭。每一次金融危机出现时，监管当局都进行干预，将失败中的金融机构合并进其他机构或用其他办法解决，并采取货币或财政刺激手段对经济进行保护。这些措施强化了不断增长的信贷及杠杆主导趋势；但只要奏效，这些措施也强化了市场可以放任去自我调节的主导错误观念。这是一种错觉，因为其实是政府的干预挽救了金融体系。尽管如此，这些危机变成了对一个错误观念成功检验的证明，使超级泡沫进一步膨胀。
最终，信贷的膨胀变得无法维持，超级泡沫爆裂。2007年次贷按揭市场的垮台，导致一个市场接一个市场很快的崩溃，因为它们是相互关联的，而且防火墙已被非监管化取消。这是最近这一次金融危机与在此之前所有危机的不同之处。在此之前的危机成了肯定及强化这一过程的成功检验；2007年的次贷危机是转折点。崩溃以雷曼兄弟公司的破产达到巅峰，促使金融监管当局进行大规模的干预。
我的暴涨…暴跌模型的特点之一，是它无法事先预测一个检验是否能成功通过，这对一般泡沫和超级泡沫都是如此。我以为1997…98年出现的市场危机会成为超级泡沫的转折点，但我错了。监管机构挽救了金融体系，使超级泡沫得以继续发展。这使2007…08年终于到来的暴跌崩溃来的更加凶猛。
2008年9月15日雷曼兄弟公司破产后，金融市场不得不被加上人工生命维持器。这不仅是对金融界也是对整个经济现实的震动。国际贸易受打击尤为严重。但是人工生命维器奏效，金融市场稳住了，经济逐渐复苏。一年之后，整个事情犹如一场恶梦，人们希望把它忘掉。有一种普遍的愿望，想把这场危机只当作无非是又一个危机来对待，回到一切照旧的状态。但现实不太可能让人满意。整个体系实际上已经崩溃，需要彻底整修。
我的分析为所需要的监管制度的改革提出了一些有价值的思路线索。首先，也是最重要的，鉴于市场有产生泡沫的倾向，金融监管机构必须承担责任防止泡沫变得过大。艾伦。格林斯潘等人已明确地拒绝承担这一责任。格林斯潘说，如果市场不能识别泡沫，监管者也是如此，他说的是对的。但是无论如何，金融监管机构必须承担此项职责，而且明确知道他们不可能在这过程中不犯错误。但是他们可以从错误的反馈中受益，知道是做的太过还是不够，然后对错误进行纠正。
第二，为了控制资产泡沫，仅控制货币供给是不够的，还必须控制信贷的可得性。这不是仅靠货币途径可以做到的，还必须采用信贷控制。目前所知的最佳控制办法是保证金要求（marginrequirements）和最低资本要求（minimumcapitalrequirement）。现在这些要求是不论市场情绪而固定的，因为市场不应该有情绪（moods），但市场确实有。为了控制资产泡沫，金融当局需要采用不同的保证金要求和最低资本要求。
＇14＇金融市场（7）
监管者也许还需要发明新的办法，或者重新起用已废弃的一些办法。比如，很多年以前，我在金融界工作的早期，中央银行会指令商业银行限制对经济某个部门的借贷，如房地产或消费者贷款，因为他们感到那个部门发展过热。市场原教旨主义认为那是对市场机制的粗暴干涉，但他们错了。当我们的中央银行曾经这样做时，没有危机可谈。中国的监管机构现在就是这样做的，他们对银行业的控制要好得多。暴涨的繁荣时期，中国的商业银行在其央行中国人民银行必须保持的存款额增加了17倍，而监管当局扭转方向时，他们也欣然服从。
再看一看互联网的暴涨繁荣。艾伦。格林斯潘较早地看到了这一点，他在1996年谈到“非理性的热情”。但除了著名的演说外，他没有做任何事情阻止其发生。他感到使用减少货币供应的手段太生硬，他是对的。但是他可以要求美国证券交易委员会（SEC）冻结对新股票的发行，因为互联网的繁荣是被资产杠杆运作（equityleveraging）刺激起来的。但是他没有做，因为那会违反他的市场原教旨主义信条。这是错误的。
第三，鉴于市场的潜在不稳定性，除了影响市场个体参与者的风险之外，还有体系性的风险。参与者们可能会忽视这些风险，认为他们总是可以将定位处理给别人，但是监管者不能忽视，因为如果太多的参与者这样做，会出现定位清算引起的间歇波动，或在更坏的情况下引起崩溃。监管者必须注重监测参与者的定位，以发现潜在的不平衡。这意味着，所有主要市场参与者，包括对冲基金和主权财富基金（sovereignwealthfunds），都需要被监测。某些衍生品（derivatives），如信贷违约互换（creditdefaults）和剔除选择（knockoutoptions）等，尤其易于制造隐蔽的不平衡；因此必须被监管，而且适当时应被限制或禁止。合成证券的发行，就像普通证券的发行一样，需要监管部门批准。
第四，我们必须认识到，金融市场的运转是单向的，不可逆的。监管机构在实施防止系统性崩溃的职责时，实际上是对所有“太大而不能失败”的机构做出了默许的担保。只要这些机构仍是太大而不能失败，就不可能可信地撤除这种担保。因此他们必须施加监管条例，以确保不需要行使此担保。“太大而不能失败”的银行必须减少使用杠杆运作，并且接受对储蓄者的存款如何使用的限制。存款不应被用来做业主账户的自营交易（proprietarytrading）。监管者还需要走得更远，必须监管这些自营交易者的补偿方案（pensationpackage），以确保风险与回报相匹配。这也许可能将自营交易者推出银行而进入对冲基金，那是他们本来应在的地方。
正像运油船分成不同的仓以保持平稳，不同的市场之间也应设有防火墙。也许像1933年的Glass…Steagall法案那样把投资银行业与商业银行业分开不太实际，但必须有内在独立的部门，将各种市场中的自营交易彼此分开。一些已经形成准垄断地位的银行，也许必须拆散。
最后，巴塞尔协议的起草者们犯了一个错误：他们把银行持有的证券风险等级（riskrating）定的比一般贷款低得多，忽略了定位密集的证券所带有的体系性风险（concentratedpositionsinsecurities）。这是加剧这场危机的一个重要因素。应纠正提高银行持有证券的风险等级，这也许会降低对贷款的审查。
＇15＇金融市场（8）
所有这些措施都将减少银行的利润率和杠杆力。这就提出了一个有趣的时机问题。现在不是进行永久性改革的时机。金融体系和经济都远非均衡，而且不可能用一个直截了当的纠偏措施将其带到近于均衡的状况。就象汽车打滑时，必须先把方向盘转向打滑的方向，然后才能再正过来。近期内要做的，与长远的需要几乎完全相反。失去了的信誉，必须先用唯一剩下了的可信的东西补回来，这就是国家。这意味着增加国债和扩大货币基础。随着经济的稳定，必须以恢复信誉的同样快的速度缩小货币基础，否则通货紧缩将被通货膨胀的幽灵所取代。
我们现仍处于这一脆弱驾驭的第一阶段。银行尚在摆脱困境的自救过程中，现在降低他们的利润率只能起负作用。监管制度的改革需要等到第二阶段，即当需要控制货币供给时进行，而且需要谨慎地过渡进入这一阶段，以避免干扰经济的恢复。但是无论如何不能忘记这一点，即监管制度需要进行改革。
你们会看到，我对金融市场的解释即相关反射论与有效市场假定论十分不同。严格来讲，这两种理论按照波普的标准都可能被证明是错误的。我预言了超级泡沫的破灭是在1998年。那时我错了；现在我是对的吗？面对所有这些证据，一些有效市场假定论的支持者们仍在维护这个理论。
人们越来越普遍地感到我们需要一种新的总体模式（paradigm），而且我认为我的理论比现有的其他理论可以提供更好的解释。行为经济学正在得到日益增长的认可，但它只涉及了相关反射性的一半：即对现实的误解；而没有研究错误定价可以改变基数的途径。
我知道我关于金融市场的理论还是相当初步的，还需要进一步研究，而且显然对其充分拓展不是我一个人能承担的。因此将我的理论称为新的总体模式也许还不成熟。但有效市场假定论已被结论性地否定，急需对金融市场有新的解释。更重要的，建立在市场可放任自我调节的错误基础上的全球金融市场大厦，必须从根本上重建。
本讲到此结束，但我还要宣布一件事。我决定资助建立“新经济思想研究院”（InstituteforNewEconomicThinking；INET）。它将成为一个主要的学术机构，鼓励促进对不同于现行主流总体模式的研究、讲习班和课程。我将在未来十年中出资5千万美元，希望还有别人加盟，使该研究院的预算能达到每年1千万美元或更多。
我希望相关反射论理念将成为探讨一个的课题，但显然不应是唯一的。我意识到