6。 最后，在被选择时，公司应该仍显示上升趋势。对于任何1 9 9 6年前在
T ＋ 1 5阶段效益下降的公司，从转折点到1 9 9 6年相对于市场的累积股票回报
的倾斜率应该等于或超过T ＋ 1 5阶段达到标准1的3 。 0 / 1 5的倾斜率。
从优秀到卓越的选择过程
我们使用越来越严密的筛选程序来找到符合要求的公司。筛选过程有四层分
析（参阅下页图）。
第一次筛选：从所有公司到1 435家公司
我们决定用一张公司名单列表开始我们的调查。这些公司都出现在《财富》
杂志美国最大的上市公司的排名里。最早的一批名单出现于1 9 6 5年。我们的
第一批名单包括1 9 6 5、1 9 7 5、1 9 8 5或1 9 9 5年排名里的所有公司。一共有
1 435家这样的公司。大多数人都知道这些排名是“《财富》5 0 0强”，尽管排名
的公司总共可能是1 000，因为《财富》偶尔会改变排名的大小和形式。
作为我们开始分析的基本资料，《财富》里最大公司的排名有两个主要优点。
第一，它只选择足够大的公司（那些公司靠年度总收入挤入了排名）。因此，几
乎出现在《财富》里的每家公司在转变期都是持续经营的公司，符合我们的要求。
第二，所有的公司都是公开上市公司，我们就可以使用股票回报财务数据作为基
础，进行更严密的筛选和分析。非公开上市公司不需要达到同样的会计和公告标
准，我们就没有机会对它们的业绩进行一对一的、直接的比较分析。把我们的对
象仅限于《财富》排名公司有一个明显的缺点：我们的分析就只针对在美国的公
司。然而，我们发现，在筛选过程里，只使用遵循一个共同报告标准（一对一的
股票回报数据）的公开上市的美国公司，超过了使用一个国际数据组的益处，使
这种筛选更加严密。
第二次筛选：从1 435家到1 2 6家公司我们的下一步，是使用芝加哥大学
证券价格研究中心（C R S P）的数据，对实现跨越的公司做最后选择。然而，
我们需要一种方式把公司的数目减少到可以控制的程度。我们采用了《财富》公
布的收益率来减少候选公司数量。《财富》早从1 9 6 5年就为排名里的每个公司
计算了投资者的1 0年回报。通过运用这些数据，我们把公司的数量从1 453家
减少到1 2 6家。我们选择在1 9 8 5年至1 9 9 5年，1 9 7 5年—1 9 9 5年和1 9 6
5年—1 9 9 5年时间段里表现出超出一般水平的丰厚回报的公司。我们也寻找那
些经历了一般水平回报，或低于一般水平回报之后，显示出超出一般水平回报的
公司。更具体地说，这1 2 6家公司通过了下列任何一个测试：
测试1：1 9 8 5年至1 9 9 5年间投资者的年度综合回报超过《财富》工业和
服务投资者的年度综合平均回报3 0 ％（即总回报超过平均回报1 。 3倍）；而且公
司在前2 0年（1 9 6 5—1 9 8 5）业绩表现出一般水平或低于一般水平。
测试2：1 9 7 5年—1 9 9 5年间投资者的年度综合回报超过同一时期《财富》
工业和服务投资者的年度综合平均回报3 0 ％（即总回报超过平均回报1 。 3倍），
而且公司在前1 0年（1 9 6 5—1 9 7 5）业绩表现出一般水平或低于一般水平。
测试3：1 9 6 5年—1 9 9 5年间投资者的年度综合回报，超过同一时期《财
富》工业和服务投资者的年度综合平均回报3 0 ％（即总回报超过平均回报1 。 3
倍）。《财富》排名没有包含1 9 6 5年前1 0年的回报，因此，我们决定在第一批
名单里含括3 0年来所有的业绩突出的公司。
测试4：1 9 7 0年后建立的公司在1 9 8 5年—1 9 9 5年或1 9 7 5年—1 9 9 5
年间投资者总回报超过同一时期《财富》工业和服务投资者平均回报3 0 ％（即
总回报超过平均回报1 。 3倍）。因为缺少《财富》排名公司前几十年的数据，所
以没有达到以上标准。
这样，我们就能够细致考察在后来的几十年里业绩非凡但是以前没有列在
《财富》排名里的公司。1 9 7 0年的筛选也允许我们确认和删除那些历史太短，
不能成为一个合格转变公司的候选公司。
第三次筛选：从1 2 6家到1 9家公司根据芝加哥大学证券价格研究中心的
研究数据资料，我们分析了每家候选公司相对于市场的累积股票收益率，寻找从
优秀到卓越的公司的股票收益率模式。所有达到任何一个第三次排除标准的公司
在这个阶段就被删除了。
第三次筛选排除标准
所有达到下列任何一个排除标准的公司，在这个阶段被删除。
第三次排除标准使用的术语注解：
T年。我们确认的年份是业绩开始出现上升趋势的时间点—“转变
年”，是指实际股票回报显示出可见的上升转变。
X时期。紧接T年之前的相对于市场的可见的“优秀”业绩的时期。
Y时期。紧接T年之后，远远超过市场业绩的时期。
第三次排除标准＃1：根据C R S P数据，公司在整个阶段显示出相对于市
场的持续上升趋势—没有“X时期”。
第三次排除标准＃2：公司显示出相对于市场的逐渐上升势头的平缓趋势，
没有向突破业绩的明显转变。
第三次排除标准＃3：公司表现出一个转变期，但是“X时期”不到1 0年。
换句话说，转变期前一般业绩数据资料不够丰富，不能显示出基本的转变特征。
在有些案例里，公司可能在转变年份以前有更多的“X时期”，
但是在X时期股票在纳斯达克、纽约证券交易所、或美国证券交易所上市
交易；因此，我们没有更早的数据用来证实一个X时期。
第三次排除标准＃4：公司显示出相对于市场的糟糕的业绩向一般业绩的转
变。也就是说，我们排除那些典型的彻底改头换面的公司。那些公司摆脱下滑趋
势，然后就进入与市场平行的轨道。
第三次排除标准＃5：公司显示出一个转变期，但是出现在1 9 8 5年以后。
这个时间出现的实现跨越的公司也可能是合格的候选公司，然而到我们完成调查
时，我们无法证实它1 5年的相对市场的累积股票收益率是否达到3 X标准。
第三次排除标准＃6：公司表现出业绩上扬的转变期，但是这种上扬没有持
续。首次上升后，相对市场就呈现平缓或下滑趋势，一直持续到我们作出选择进
行研究的时候。
第三次排除标准＃7：公司表现出变化无常的回报模式—大幅上升和猛烈下
滑—没有明显的X时期、Y时期或T 年。
第三次排除标准＃8：没有1 9 7 5年前的完整的C R S P数据，无法确认一
个可核实的1 0年的X时期。
第三次排除标准＃9：有一个转变模式，但是公司在“X时期”以前显示出
一段时间的辉煌业绩（上升到超过市场2 0倍），这就提供了大量证据表明此公
司是一个在困难时期暂时下滑而业绩很出色的公司。典型是沃尔特·迪斯尼。
第三次排除标准＃1 0：在第三次筛选分析时，公司被收购、兼并或不再是
一个独立的公司。
第三次排除标准＃11：公司表现出温和的转变，但是少于市场的3倍。
第三次筛选分析结果
进入第二次筛选的公司 第三次筛选结果
1 A F L A C公司 根据标准3，被删除
2 A M P公司 根据标准6，被删除
3 雅培公司 进入第四次筛选分析
4 阿尔本特森公司 根据标准1，被删除
5 艾尔科标准公司 根据标准3，被删除
6 阿利赫尼·特力得公司 根据标准6，被删除
（Allegheny Teledyne Inc）
7 奥尔泰尔公司（AL LT E LC o r p） 根据标准2，被删除
8 美国运通公司 根据标准6，7，被删除
9 美国商店公司 根据标准6，被删除
1 0 安修瑟…布希公司 （Anheuser Busch Cos Inc）根据标准2，被删除
进入第二次筛选的公司 第三次筛选结果
11 应用材料公司 根据标准5，被删除
1 2 阿切尔·丹尼尔斯·米德兰公司 （Archer Daniels Midland Co）根据标
准6，被删除
1 3 自动数据处理公司 根据标准1，被删除
1 4 第一银行 根据标准6，被删除
1 5 纽约银行有限公司 根据标准2，被删除
1 6 巴耐银行 根据标准3、6，被删除
1 7 伯克希尔·哈撒韦公司 （Berkshire Hathaway Inc）根据标准1，被删除
1 8 波音公司 根据标准1，被删除
1 9 布朗宁—费里斯实业（Browning…Ferris Industries） 根据标准3，被删除
2 0 坎贝尔汤料公司 根据标准2，被删除
2 1 卡地纳保健 根据标准8，被删除
2 2 克莱斯勒公司 根据标准6，被删除
2 3 电器城 进入第四次筛选分析
2 4 可口可乐公司 进入第四次筛选分析
2 5 高露洁棕榄公司 根据标准11，被删除
2 6 柯美利加公司 根据标准3，被删除
2 7 冠群电脑国际 根据标准8，被删除
2 8 计算机科学公司 根据标准6、7，被删除
2 9 康尼格拉公司 根据标准3，被删除
3 0 康喜可人寿保险公司 根据标准8，被删除
3 1 C P C国际（后来是贝斯特食品） 进入第四次筛选分析
3 2 C S X 根据标准8，被删除
3 3 迪安食品公司 根据标准7，被删除
3 4 迪拉德公司 根据标准6，被删除
3 5 多弗公司 根据标准3、6，被删除
3 6 杜邦公司 根据标准11，被删除
3 7 恩格尔哈德公司 根据标准2，被删除
3 8 F M C公司 根据标准7，被删除
3 9 联邦国民抵押协会 进入第四次筛选分析
4 0 第一洲际银行 根据�
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